Сравнение ОФЗ с переменным купоном и инфляционных
Сделал еще более хорошее дело! В продолжение этого: http://oppositus.livejournal.com/393515.html А именно - сравнил инфляционные ОФЗ и ОФЗ-ПК, купон которых зависит от ставки РУОНИА. Результаты шокируют. Я, например, шокирован. :)
Исходные данные в таблицах: ODS и Exel (за работоспособность Экселевского файла я не отвечаю, исходник именно в LibreOffice).
Для начала нужно понять, как ключевая ставка соотносится с инфляцией и RUONIA. В указанном файле это 2-й лист.
Так как купон ОФЗ-ПК зависит от средних ставок РУОНИА за полгода, нас больше интересует нижняя картинка. Сначала идет пик средней инфляции, а потом пик средних ставок, т.е. купон ОФЗ-ПК будет "отставать" от инфляции (это важно для правильного моделирования) (см. также п. 8 ниже). Также заметно, что РУОНИА точно следует за ключевой ставкой (кроме кратковременных шоков), поэтому для моделирования достаточно рассмотреть только ключевую ставку. До шока середины-конца 2014-го года ставки были чуть меньше инфляции. Можно принять, что с переходом ЦБ к инфляционному таргетированию, ставка будет больше инфляции, но не сильно (после того, как инфляция придет к целевым показателям ЦБ) - это тоже важно для модели.
Ну и собственно модель. "Играться" имеет смысл только значениями инфляции и ставки. Значения - среднегодовые за соответствующий период. Сейчас в модели идет 3-й купонный период (основа модели - ОФЗ-ИН). Серые строки - служебные.
Модель показывает дисконтированный денежный поток без реинвестирования и с реинвестированием. Отдельной строкой посчитано "правильное" отношение цен ОФЗ-ИН к ОФЗ-ПК (если > 100%, то ОФЗ-ПК должна стоить дороже ОФЗ-ИН, если < 100%, то ОФЗ-ПК должна стоить дешевле ОФЗ-ИН). Upd: Также ДДП для облигаций посчитан по цене 100%, поэтому у ОФЗ-ПК в последних периодах возникают отрицательные денежные потоки.
1. Основной вклад в ДДП и в разницу между ДДП вносит отношение ставки к инфляции. Чем выше ставка над инфляцией, тем больше ДДП по ОФЗ-ПК. При "нормальных" ставках (на 1 - 1,5 - 2 % выше инфляции), ОФЗ-ИН имеет преимущество над ОФЗ ПК (тем больше, чем меньше разница).
2. Особенно драматически это преимущество проявляется при реинвестировании купонов. ОФЗ-ИН просто несравненно выгоднее, особенно на длинных периодах.
3. Возвращаясь к началу, чем я был шокирован. :) Сейчас ОФЗ-ПК торгуются по 104-110%, хотя модель показывает, что они должны быть дешевле ОФЗ-ИН - исходя из будущего снижения ставки. Как это можно объяснить?
а) Крупняк не верит в быстрое снижение ставки. Если ставка сильно выше инфляции, то такая цена оправдана.б) Цены ОФЗ-ПК пойдут вниз с началом цикла снижения ставок и придут к "нормальному" отношению с ценами ОФЗ-ИН.в) Крупняк не умеет считать ДДП (это вряд ли).г) Крупняк не смотрит на длительные периоды, а живет сегодняшним днем и ближайшим будущим (а вот в это вполне верится). Или не занимается реинвестированием, а просто паркует деньги на полгода-год и выводит купоны.
Исходя из модели я бы рекомендовал долгосрочникам (срок инвестирование 5+ лет) перекладываться из ОФЗ-ПК в ОФЗ-ИН прямо сейчас, пока рынок дает шикарные цены.
4. Для богатых буратинов, которые имеют доступ к дешевому фондированию. Можно сработать как хедж-фонд - шортим ОФЗ-ПК против лонга ОФЗ-ИН, profit! Впрочем, тут нужно считать сроки, чтобы за заёмные деньги не заплатить больше потенциальной прибыли. Короче, если вы уже хедж-фонд, то сами всё посчитаете.
5. ОФЗ-ПК становится предпочтительнее ОФЗ-ИН в момент шоков.
а) Инфляционные шоки. Ставки растут вслед за инфляцией довольно оперативно, вырастают больше, чем инфляция, а падают медленнее (смотрим картинку). б) Шоки ликвидности. Может случиться так, что ставки будут расти не из-за инфляции, а из-за напряженности на межбанке. Допустим, кризис какой случится. Скажем, в 2008-м инфляция не сильно превысила уровень 2007-го (на 1,5% годовых), а ставки межбанка улетели в небеса.
Имея это в виду можно перекладываться из ОФЗ-ИН в ОФЗ-ПК в подходящие моменты (кризисы), а потом назад.
6. Инвестор может выбирать между ОФЗ-ИН и ОФЗ-ПК исходя из целей инвестирования. Ситуации, когда купоны выводятся ("проедаются"), и реинвестируются - различаются кардинально. При реинвестировании купонов инфляционные облигации значительно выгоднее. При "проедании" купонов - выгоднее ОФЗ-ПК.
7. Можно страховаться от шоков, комбинируя ОФЗ-ПК и ОФЗ-ИН в портфеле. Если вы думаете, что скоро будет плохо, можно добавить ОФЗ-ПК в портфель, чтобы получить дополнительную доходность, если случится шок. Соотношение между ПК и ИН нужно выбирать, исходя из ожиданий межбанковской ставки, от 100% ИН (когда впереди светлое будущее) до 100% ПК (когда впереди маячит анус). Впрочем, тут нужно быть осторожным, ведь если прогноз не оправдается, то это приведет к снижению доходности.
8. Активный инвестор может в момент шоков перекладываться из ОФЗ-ИН в ОФЗ-ПК и потом обратно. Либо, выбирать между покупкой ИН и ПК, исходя из сложившихся условий и прогнозов ближайшего будущего. Для этого нужно внимательно следить за межбанком, инфляцией и читать комментарии ЦБ. Так как пик средней инфляции не совпадает с пиком средних ставок - тут появляются возможности для извлечения дополнительной прибыли.
9. Пассивным инвесторам я бы рекомендовал держать облигационную часть портфеля на 100% в ОФЗ-ИН и не париться. Шоки и кризисы - явления относительно краткосрочные, а инфляция - вечна. Как показывает модель ДДП на очень длительных сроках инфляционные облигации с реинвестированием обгоняют ПК (и облигации с постоянным купоном) очень сильно.